Quinta-feira, 8 de dezembro de 2016
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Euforias no meio da crise

O centro das atenções no Brasil está voltado para a política. As reformas e os ajustes fiscais necessários para destravar a economia estão paralisados. O déficit primário este ano já oficialmente deve atingir 1,6% e pode ser ainda maior. Com esse déficit, a dívida bruta deve chegar a 73% do produto interno bruto (PIB) no fim do ano. Enquanto isso, os mercados vivem um interregno de euforia. O estímulo dos bancos centrais no mundo conseguiu reverter o pânico do início do ano e reanimar os mercados globais. No Brasil, os mercados parecem acreditar num cenário de fácil resolução dos problemas políticos e econômicos locais. Inflação e déficit externo em queda ajudam nessa crença. O que esperar do futuro próximo? Qual deveria ser a atuação do Banco Central (BC) nesse contexto?

No Brasil, o cenário local é binário. Num cenário de paralisia política e, portanto, econômica, os ajustes e reformas não seriam feitos e a economia ficaria à deriva, torcendo para não bater numa pedra que a faria afundar. Os déficits continuariam elevados e as dívidas, crescentes, com a incerteza mantendo o crescimento em baixa e o desemprego em alta. A alternativa seria um cenário em que algum consenso político permitiria aprovar medidas e reformas que mudem a trajetória crescente da dívida, reconquistem a confiança e levem à retomada do crescimento. As perspectivas para o câmbio, risco Brasil, juros e crescimento seriam muito distintas nesses dois cenários. Embalados pelo estímulo externo, os mercados querem hoje acreditar no cenário mais positivo, talvez minimizando as dificuldades políticas e econômicas (inclusive de implementação) nos próximos anos.

Enquanto isso, a economia continua sofrendo com a pior recessão de sua história e o desemprego subindo. Nesse contexto, a economia tenta encontrar seu caminho, com consequências interessantes. A inflação começa a ceder e o balanço de pagamentos, a se equilibrar ante a nova situação.

Até pouco tempo atrás, o receio era o inverso. A memória das décadas hiperinflacionárias voltou a assombrar os analistas. Uma espiral inflacionária seria a solução natural da incapacidade de controlar as contas públicas. Como no passado, a inflação crescente seria o imposto que faltava para resolver o entrave fiscal. Como consequência, as expectativas de inflação se elevariam não somente neste ano, mas também nos próximos. A expectativa era de que os juros fossem subir ainda mais. Buscava-se no passado a solução para o presente.

No atual contexto, contudo, a inflação não resolve o problema. O dragão inflacionário tem pouco impacto nas contas públicas por causa da indexação formal e informal. Um exemplo claro é a indexação de vários gastos ao salário mínimo, que, pela regra atual, está atrelado à inflação passada. Um cálculo singelo sugere que, a cada 10% de surpresa inflacionária, o ganho seria apenas em torno de 0,4% do PIB.

E a inflação não deve sair do controle tão facilmente. O contexto global é de inflação baixa demais. Os bancos centrais das economias desenvolvidas temem mais a deflação que a inflação. A hiperinflação do presente é a inflação à Argentina, de 30%-40%. Não mais alta.

A inflação, na verdade, está recuando, depois de atingir 10,7% em 2015. Tudo indica que a trajetória inflacionária possa atingir 7% este ano, já mostrando inflações mensais comparáveis com a média dos últimos anos (5,5%, em termos anualizados, entre 2006 e 2014).

A razão para a desinflação é simples: não há forças inflacionárias no sistema. A pior recessão da História – e a consequente queda forte nas vendas – tirou a capacidade de reajuste de preços na economia. No ano passado, a sobrevivência exigia o repasse dos custos advindos do aumento significativo de preços administrados (50%-60% de energia elétrica!) e da depreciação cambial (quase 100% acumulados). Mas este ano não há ajustes relevantes de preços administrados e o câmbio permanece estável (na verdade, apreciando-se significativamente no curto prazo).

A estabilidade (ou apreciação) da taxa de câmbio é favorecida pela percepção de que o ajuste externo está ocorrendo de forma acelerada. Há pouco mais de um ano o déficit em conta corrente chegou a US$ 105 bilhões. Estimamos que já no ano que vem (ou até o fim deste ano) não haverá mais déficit em conta corrente.

O risco para a taxa de câmbio e a inflação é uma possível saída forte de recursos do País. Porém, com juros baixos no mundo, investimento direto resiliente e mais de 20% do PIB em reservas cambiais à disposição do BC, esse risco é menor. No entanto, a incerteza política não nos permite descartar tal possibilidade por completo: uma guinada populista inconsequente, por exemplo, poderia alterar a frágil situação atual de estabilidade e levar a uma forte depreciação, com consequências inflacionárias.

O mais provável, na ausência de políticas extremas, será a continuidade da queda da inflação. Já se observa queda na inflação presente e as coletas de preços de curtíssimo prazo indicam continuidade do processo no futuro próximo.

Em algum momento o BC deverá reduzir os juros, ratificando essa trajetória de queda da inflação, provavelmente ainda este ano. Mas não é o caso de reduzir imediatamente (este semestre) os juros, com risco de sancionar otimismos exagerados no mercado. Importante garantir antes a desinflação.
Da mesma forma, não é o momento de sancionar uma apreciação cambial. É o momento de remar contra a corrente, recomprando dólares (via redução do estoque de swaps existente no BC) enquanto o mercado quiser vendê-los.

Não é o momento de sancionar euforias no mercado. Elas advêm de um contexto internacional temporariamente favorável, conjugado com um otimismo local frágil, por se basear em cenários de muita incerteza, com dificuldades de implementação consideráveis. Faz bem o Banco Central em atuar na direção contrária.

Fonte: O Estado de S. Paulo, 5 de abril de 2016.

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