Metas de inflação importam mais do que parecem

Banco Central

As expectativas do mercado para o IPCA de 2019 e 2020 estão em 4,25%, vindas de 5,0% no início da atual administração do Banco Central. Do ponto de vista técnico havia um custo muito alto para a política monetária se o CMN decidisse manter a meta de inflação para o ano de 2019 em 4,5%. Era bastante provável que tal escolha levasse a um aumento das expectativas longas para 4,5%, pelo simples fato de a meta ser um atrator natural quando o Banco Central detém o mínimo de credibilidade. Pode-se até especular que as expectativas para 2018, que hoje estão em 4,30%, apresentassem uma resistência maior a cair mesmo diante de números de inflação mais baixos do que os esperados, como os que estamos nos deparando ultimamente. No limite, as expectativas de 2018 poderiam rapidamente retornar ao nível de 4,5% diante de qualquer choque adverso, mesmo que temporário. Um aumento das expectativas, nesse momento, atrapalharia o atual ciclo de afrouxamento monetário, uma vez que as expectativas são elementos cruciais na formação da própria inflação.

Tais especulações têm um motivo de existir. Assim ocorreu em 2007 quando o CMN fixou uma meta de inflação para 2009 em 4,5% diante de expectativas de 4,0% para os anos de 2009, 2010 e 2011. No início de 2008, o aumento da inflação corrente levou a uma desancoragem das expectativas para 2009, 2010 e 2011. Em junho de 2008, as expectativas para 2010 e 2011 já haviam retornado para a meta de 4,5%. É comum um choque na inflação corrente afetar as expectativas até 12 meses a frente, mas o fato documentado que temos é que isso correu mesmo para expectativas 2 e 3 anos à frente. Se o CMN mantivesse agora a meta de 2018 em 4,5% para 2019, teríamos grandes chances de levar as expectativas de 2020 e 2021 para 4,5%, o que seria totalmente contraproducente.

Ao baixar a meta, o CMN não só impediu um aumento das expectativas longas, como trouxe uma inovação trazendo já agora uma meta também para 2020. A ampliação do horizonte de fixação da meta de inflação é muito bem-vinda. Estamos caminhando para balizar de fato as expectativas longas, trazendo mais previsibilidade aos agentes econômicos. Ao estabelecer a meta de 2020 em 4,0%, 25pp mais baixa do que a de 2019, o CMN nos sinaliza que nossa meta de inflação deve caminhar para valores mais baixos de modo gradual. O anúncio de 2020 potencializou os efeitos da nova meta de 2019 que já era amplamente esperada pelo mercado. O Focus da semana seguinte ao CMN já revelou as expectativas de 2019 e 2010 na nova meta de 4,25% e 4,0% respectivamente. Até a expectativa de 2018 se beneficiou do anúncio recuando para 4,25% também.

Não podemos dissociar a política monetária do quadro fiscal. Um país cuja dívida está em trajetória explosiva como a nossa não consegue atingir juros reais baixos em prazos longos, a menos que realize reformas importantes. Estávamos com a bola na boca do gol quando a crise política explodiu. Não parece haver mais condições para se aprovar ainda nesse governo uma reforma da Previdência que nos conduza a uma estabilização da dívida. Para a política monetária, essa oportunidade perdida terá seu preço. Um país com o quadro fiscal completamente desajustado não consegue conviver com inflação baixa e estável por muito tempo. Mas o que o Banco Central deve fazer diante desse quadro?

O Banco Central deve simplesmente perseguir a sua meta de inflação. Enquanto as expectativas estiverem ancoradas e seus modelos indicarem que a trajetória da inflação futura é favorável, os juros poderão continuar caindo. O Banco Central sabe que opera agora em uma economia muito mais instável e não é a toa que não divulga um discurso ou documento oficial sem usar e abusar da palavra incerteza. Seguindo o livro-texto, conseguimos quebrar a espinha dorsal da inflação. Não há mais divórcio entre a inflação e o nível de atividade, os serviços desaceleraram bastante e a inércia da inflação é hoje bem menor do que no passado. O Banco Central deve cumprir o seu papel de levar a inflação para a meta ao longo de seu mandato. Se a política fiscal não cooperar, a inflação inevitavelmente voltará e os juros subirão.

Alguns analistas defendiam que o CMN mantivesse a inflação em 4,5% diante da crise política que vivemos. A resposta do Banco Central para isso foi clara. Temos hoje a credibilidade necessária para nos comprometermos com metas de inflação mais ambiciosas e almejar juros mais baixos de forma sustentável. Não podemos perder a oportunidade de colher os frutos do trabalho realizado desde o início do processo de flexibilização monetária, sem perder de vista que as incertezas em relação ao nosso quadro fiscal podem nos levar novamente ao descontrole completo da inflação.

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