Reduzir o contágio

Os preços de ativos no Brasil se mostram relativamente mais sensíveis ao ambiente externo em comparação ao passado. Como o cenário externo seguirá desafiador, principalmente pelo comportamento dos preços das commodities no mercado internacional, convém o país procurar se blindar. Apesar da elevada liquidez mundial, os investidores estão menos tolerantes a erros de política econômica.

O desempenho dos preços de commodities é crucial para explicar a dinâmica dos preços de ativos no Brasil. Quando em elevação, implicam ativos domésticos mais valorizados, e vice-versa. A alta correlação da bolsa, da taxa de câmbio e do credit default swap (CDS, um derivativo que busca proteção contra calote) com os índices de preços de commodities não é mera coincidência.

A contaminação de commodities para preços de ativos domésticos reflete, grosso modo, dois canais: o canal comercial, uma vez que preços de exportação são muito influenciados pelas commodities; e o canal financeiro/crédito, pelo peso do setor na atração de recursos externos para o país, nas várias modalidades de fluxo cambial. De quebra, há ainda um importante benefício sobre a arrecadação tributária. Melhoram, portanto, contas externas e contas públicas.

A experiência mostra que países com economia mais arrumada, ou seja, com melhores fundamentos, são mais resistentes a choques adversos

Ocorre que a sensibilidade dos preços de ativos domésticos aos preços de commodities aumentou nos últimos anos, o que sugere que o Brasil tornou-se mais vulnerável a choques externos. O Brasil tem sofrido mais que os pares da América Latina com o ambiente externo menos favorável. Grosso modo, a reversão da trajetória das commodities iniciada em 2011 tem afetado mais do que o esperado os preços de ativos. Para um mesmo patamar de preços de commodities, os preços de ativos estão hoje em patamar muito mais depreciado do que no passado. O prolongado baixo crescimento econômico é certamente a principal razão para isso. Como agravante, contas públicas e contas externas apresentaram rápida deterioração.

Não se trata de julgamento do investidor estrangeiro quanto às nossas escolhas de política econômica no passado, mas sim de constatação de seus resultados decepcionantes (e preocupantes) em termos de crescimento econômico, ao mesmo tempo em que há dúvidas quanto à capacidade do país de sair da armadilha de baixo crescimento. Sem dúvida houve grande avanço em relação ao déficit de credibilidade do passado, mas é necessário entregar resultados efetivos.

Possivelmente os preços das commodities ainda não bateram o fundo do poço. O elemento central para esta análise é o crescimento da China, pelo comportamento das importações e seu impacto no ciclo econômico de países emergentes. A correlação com preços de commodities não deixa dúvidas sobre isso.

Ainda que parte importante da queda das commodities seja reflexo do aumento da oferta, particularmente para petróleo, não há dúvidas sobre a importância do menor crescimento da demanda. Isso significa que pode haver espaço importante de quedas adicionais de preços, uma vez que a desaceleração chinesa ainda está em curso.

Fatores conjunturais e estruturais concorrem para isso. Pelo primeiro, o governo chinês busca corrigir excessos do passado que se traduzem em riscos para o mercado de crédito. Do ponto de vista estrutural, demografia menos favorável, menor acumulação de capital e menores ganhos de produtividade implicam encolhimento do potencial de crescimento chinês.

Adicionalmente, os ganhos no comércio mundial em decorrência da entrada da China na OMC em 2001 têm efeitos decrescentes. Com isso, o comércio mundial cresce em ritmo muito mais lento. Se na década passada o mundo crescia em torno de 4% e o comércio mundial, 7%, agora o mundo cresce um pouco menos, 3%, mas o comércio mundial cresce bem menos, 3%. O menor crescimento do comércio mundial é, certamente, um elemento que reduz o dinamismo do mercado de commodities.

Esse ciclo de boom-bust (altos e baixos) não é novidade para os preços de commodities. Trabalho do FMI mostra que 1/3 dos ciclos tem esse padrão.

Aqui, uma boa e uma má notícia.

A boa notícia é que as altas duram mais que as baixas, talvez porque a oferta seja mais facilmente reduzida quando preços caem do que ampliada quando preços sobem. Aumento de oferta exige investimento, enquanto que corte de produção pode ocorrer com medidas administrativas.

A má notícia é quanto maior a alta, maior a baixa subsequente, sendo que o boom da década passada foi mais longo que o padrão. É considerado um ciclo excepcional, pela sua intensidade e duração. Se a história for um bom guia, é importante o Brasil estar preparado para um período razoável de queda de preços de commodities adiante.

A experiência mostra que países com economia mais arrumada, ou seja, com melhores fundamentos, são mais resistentes a choques adversos. O fato de o Brasil, diferente de outros emergentes, ter mercado doméstico importante, não nos blindou. É preciso aumentar as proteções contra o contágio externo. A receita é conhecida. Políticas que gerem crescimento sustentado, sem atalhos.

Fonte: Broadcast, 7/5/2015

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